꺾인 美 집값…달러·주가 동반 하락 온다

2015-11-09 | 작성자 김영익 | 조회수 6,848 | 추천수 118

최장기 경기 확장 막 내릴 조짐, 저물가는 디플레 압력 탓


최근 들어 미 달러 가치와 주가가 같이 하락하고 있다. 이러한 현상이 일시적일까, 아니면 추세적일까. 이에 대한 답은 미국 경제의 확장 국면이 지속될 것인지에 달려 있다. 미국의 경제성장이 둔화되면서 달러 가치와 주가가 더 떨어질 가능성이 높아 보인다.

전미경제연구소(NBER)에 따르면 미국 경제는 2009년 6월을 저점으로 올해 10월까지 76개월째 경기 확장 국면을 이어오고 있다. 1854년에서 2009년까지 미국 경제는 33번의 경기순환 주기를 경험했는데, 이 기간 동안 평균 확장 국면은 39개월이었다. 한편 1945년 이후에는 11번의 경기순환에서 평균 확장 국면은 58개월로 더 길어졌다. 이번 경기 확장 국면은 과거 평균보다 더 오래 진행되고 있다.


제조업지수, 8월 정점 후 하락

금융 위기를 겪으면서 미국 국내총생산(GDP)이 2009년 2분기에는 1년 전보다 4.1%나 줄었다. 하지만 적극적인 재정·통화정책으로 2009년 3분기부터 미국 경제는 회복세를 보였다. 올해 2분기 미국의 GDP는  2008년 2분기보다 9.2% 증가했다. GDP의 69%를 차지하고 있는 소비가 10.9% 늘면서 경제성장을 주도한 것이다.

경기 회복으로 고용도 크게 증가했다. 금융 위기를 겪는 동안(2008년 2월~2010년 2월) 미국 비농업 부문에서 고용이 872만 개 줄었다. 하지만 2010년 3월부터 일자리가 늘면서 올해 9월까지 고용이 1272만 개 증가했다. 금융 위기 동안 잃어버린 일자리보다 1.5배 더 늘린 셈이다. 실업률도 2009년 10월 10.0%에서 올해 9월 5.1%로 떨어져 자연 실업률(5.0~5.2%로 추정)에 거의 접근해 가고 있다.

미국 경제가 이처럼 회복된 것은 과감한 재정 및 통화정책에 기인한 것으로 보인다. 금융 위기를 겪으면서 가계와 기업 등 민간 부문은 디레버리징을 해야 했다.

특히 가계가 부채를 많이 줄였다. 1990년대 정보통신 혁명으로 경제 각 분야에서 생산성이 증가하면서 미국 경제는 고성장과 저물가를 동시에 달성했다. 이를 ‘신경제’ 혹은 ‘골디락스 경제’라고 부르기도 했는데, 미국 가계가 신경제를 지나치게 신뢰하면서 과소비했다. 가계 부채가 가처분소득에서 차지하는 비율은 135%까지 올라가 사상 최대치를 기록했다. 

2008년 금융 위기를 겪으면서 미국 가계는 부채 자체를 줄여 갔다. 경기 회복으로 가처분소득이 늘면서 올해 2분기에는 가계 부채와 가처분소득 비율이 107%까지 떨어졌다.

가계뿐만 아니라 기업도 부채를 줄여 갔다. 비금융 기업 부채가 GDP에서 차지하는 비율은 2008년 4분기 91%에서 2010년 4분기 87%로 낮아졌다. 이에 따라 정부가 재정지출을 적극적으로 늘려 경기를 부양했다. 미국 정부부채 GDP에서 차지하는 비율은 2007년 4분기 64%에서 지난해 말 103%로 증가했다.

미 중앙은행(Fed)은 재정정책 못지않게 통화정책을 적극적으로 운용했다. 금융 위기 이전에 5.25%였던 연방기금 금리를 0~0.25%로 대폭 인하했다. 이도 모자라 2009년 3월부터 3차례 양적 완화를 통해 3조 달러 이상의 본원통화를 공급했다.

이에 따라 주가와 집값이 오르고 소비가 증가하면서 미국 경제가 회복되고 있는 것이다. 또한 공급 측면에서 셰일가스 혁명으로 에너지 가격이 크게 떨어지고 미국의 총공급곡선이 우측으로 이동한 것도 경기 확장 국면을 더 길게 만들고 있다.

경기 회복에 따라 Fed는 지난해 10월부터 양적 완화를 종료했다. 이제 금리 인상 시점을 찾고 있는 것이다. 하지만 물가가 안정돼 있기 때문에 금리를 올리지 못하고 있다. 미국 소비자물가는 올 들어 8월까지 0.0% 상승에 그쳤다.

금융 위기를 겪으면서 천문학적 돈을 풀었는데도 미국 물가가 오르지 못한 이유는 미국 경제에 아직도 디플레이션 압력이 존재하고 있기 때문이다.

미 의회에서 잠재 GDP를 추정해 발표하고 있는데, 이에 따르면 실제 GDP는 2009년 2분기에 잠재 수준보다 7.2%나 낮았다. 그 후 경제가 소비 중심으로 회복되면서 산출물 갭(output gap=실제와 잠재 GDP의 % 차이)이 올해 2분기에 2.6%로 줄긴 했지만 아직도 미국 경제가 그만큼 능력 이하로 성장하고 있다는 의미다. 쉽게 말해 미국 경제에서 공급이 수요를 2% 이상 초과하고 있다는 것이다.

디플레이션 압력이 남아 있는 상태에서 미국 경제가 제조업 중심으로 둔화되는 조짐을 보이고 있다. 우선 공급자관리협회(ISM) 제조업지수는 지난해 8월 58.1을 정점으로 계속 하락하고 있다. 올해 9월에는 50.2로 경기 확장과 수축을 나타내는 경계선에 있다. 이미 주요 경제지표에 선행하는 장·단기 금리 차이(=국채 10년물과 2년물 수익률 차이)가 축소되면서 경기 둔화를 예고했다.

고용도 8월 이후에는 전문가들이 예상한 것보다 훨씬 낮아지고 있다. 9월에 비농업 부문에서 일자리가 20만4000개 증가할 것으로 기대됐지만 실제로는 14만7000개 늘어나는 데 그쳤다. 특히 제조업에서는 2개월 연속 고용이 줄어들었다.

2011년 8월부터 올해 9월까지 미 달러 가치가 주요국 통화에 비해 33% 올랐는데, 이것이 제조업 경기 위축을 초래하고 있는 것이다.

자산 가격도 이미 하락 추세로 돌아선 것으로 보인다. 미국의 대표적 주택가격 동향을 나타내는 케이스-실러 주택가격지수(20대 도시 기준)는 올해 4월을 정점으로 7월까지 3개월 연속 떨어졌다. 전년 동기 대비 상승률로 보면 2013년 12월 13.5%였지만 올해 7월에는 5.0%로 낮아졌다.

달러 하락 예상…포트폴리오 다시 짜라

장기적으로 주가는 경기를 반영한다. 하지만 최근에는 미국 주가가 경기를 과대평가했다. 2008년 이후 지속된 초저금리와 양적 완화에 따른 풍부한 유동성 때문이다.

미국의 주요 경제지표인 산업 생산, 소매 판매, 비농업 부문의 고용으로 주가를 회귀 분석한 주가를 평가해 보면 2014년 11월 주가는 경기를 약 26% 과대평가했다. 주가에 이처럼 거품이 발생한 것은 정보통신 혁명의 후반기인 2000년 이후 처음이다.

경기에 지나치게 앞서갔던 주가는 지난해 10월 Fed의 양적 완화 종료 이후 경기를 반영하면서 조정을 보이고 있다. 그러나 2015년 9월 현재도 주가는 14% 정도 경기를 과대평가하고 있다. 1957년 이후 데이터를 분석해 보면 9차례 경기순환에서 경기 정점 이후 미국의 주가는 평균 10개월에 걸쳐 19% 정도 하락했다.

집값에 이어 주가가 하락하면 역의 부의 효과에 의해 소비 심리가 위축될 것으로 판단된다. 미국 GDP의 69%를 차지하고 있는 소비가 위축되면 미국 경제는 다시 침체에 빠질 수 있다. 최근 국채 수익률도 하락하면서 이를 반영하고 있다. 올해 6월 2.5%까지 올라갔던 10년 국채 수익률이 최근 2% 안팎으로 떨어졌다.

2008년 이후 주가(S&P500)가 달러지수에 9개월 선행(상관계수 0.57)하면서 같은 방향으로 변동해 오고 있다. 앞서 본 것처럼 미국 경제지표 둔화가 확인되면 주가와 달러 가치 하락 정도는 더 크게 나타날 전망이다.

달러 가치의 향방에 따라 모든 자산의 포트폴리오 구성 비율을 달리해야 한다. 이제 달러 가치 하락을 예상하면서 새롭게 포트폴리오를 짜는 게 어떨까 싶다.

김영익 서강대 경제학부 교수


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제공한국경제매거진

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